歸

簾雨飄渺籠樹紗，
殘年雪關人斷魂﹔
隻手遮天何太妄，
小鬼鐵鎖亭亭山。

任總立會摘要

... 已經成為一個信貸危機，有可能引發經濟衰退。問題的嚴重性，已遠遠超越次按的範圍了。美國政府正在運用財政與金融政策，雙管齊下，希望避免經濟衰退出現。但政策的成敗，仍然存在很多未知數，對各市場（特別是房地產市場）的影響，對信貸緊張狀況的影響，對各金融機構資本壓力的影響等。良好的風險管理安排，仍然是各市場人士優先處理的工作，不能掉以輕心。

... 雖然近期產量已大幅減少，但需求亦因房屋價格正在下調而大幅減少。估計需要一段長時間和更多的價格調整才能將供求拉近，並且找到新的平衡點。希望美國的財政措施，較寬鬆的宏觀貨幣環境和幫助供樓人士，特別是針對次按問題的措施，能夠縮短調整過程及減低對房地產價格的下降壓力，使美國經濟能夠軟着陸，從而減低透過貿易渠道而傳導到世界各地貿易伙伴的負面影響。

...「分道揚鑣理論」（Decoupling Theory），以解釋新興金融市場與歐美市場間的不同表現。但我認為在全球化的環境下，「分道揚鑣理論」是很難成立的。短期市況的不同表現，可能只是全球投資資金分布，因不同的消息而產生的短期一窩蜂形式的調整。而因調整而引發的市場走勢，不同程度上亦似乎確認了調整資金分布的原因，吸引了更大、同方向的資金流動。這種全球化下金融市場的特殊動力，其實是經常帶出另外一種分道揚鑣狀況的––是金融市場與經濟基調間的短期脫節狀況。亦經常為各市場，特別是新興市場帶來大幅波動 ...

... 在最近兩個多月， 似乎已經從一廂情願祈求問題自動消失的心態（ self-denial）， 過渡成為一覺醒來接受問題嚴重的心態（awakening）。後果當然是市場大幅下調。與此同時，全球各市場的同步性亦重新出現。近期的市場發展，是令人擔心的。...

內地的貨幣金融狀況和面對的問題，... 金融政策力度上已從「適度從緊」提升為「從緊」，以應付正在上升的通脹。...

任總沒有利益衝突，其中微言大義都頗準，所以今天又沽少少。四叔褪太，市場風險胃口正在減低，見位要識轉膊。

中庸

滿城富豪專家盡看淡，大市每天起碼上落千點以上，間中穿一穿大位，嚇到個個面無人色。

再沽或增持，留與不留，如每天只情緒反應，無異市場先生一個。李生施生睇淡后市，不至於盡沽長實賣盤中原呱，曾生都會留幾手匯豐睇門口。何解？投資現金債券都頗難賺大錢，保留高水平只為防守及希冀能於比較低水平增持股票及物業而已。

如果散戶全面睇淡滿手現金，市跌時他要肯定於谷底附近投諸大部份現金以諸得到最大收益，於技術上及心理上要有極高要求，諸位可反思沙士或九八時能否用盡滿手現金及於谷底附近買盡。如果市升，他會有追貨衝動以作投機，如注碼太大可能有沒頂之虞。

反之，如散戶滿手貨，就算曉得底處也沒有彈藥再加注買平貨，更嚴重的是感性上他有迫切意願去沽貨減低壓力，直至能接受為止，雖然理性上這是一個上佳的投資時機。市升當然好，但其獲益又落在於能否頂位沽貨低位補回，經過最近數月怕且沒甚么人相信自己能全套做到。

本人現持四成貨，番補又驚，減得太少又可能變淡友一個。化感性為試算表，計算每二千點恆市變化於輸贏之變化，如什么都不做，大市跌回 16,000 點時剛好洗去昨年所有利潤，跌到 12,000 點時還能保存 2006 年六成利率，知道自己最大的損失，理性上便知怎應付，不會騰雞。

熊市最可怕的地方不是跌，而是每一個反彈會吸盡你的資金，漫長的煎熬及間中急跌亦會令你認輸。對付她跟按摩一樣，不要跟她鬥力，不要動，放鬆就是，直至底部大概確認為止，亦為最最悲觀時。

歲月無聲 - 九一年已經

歲月無聲 - BEYOND 曲︰黃家駒 詞︰劉卓輝

千杯酒已喝下去　都不醉
何況秋風秋雨
幾多不對說在你口裡 但也不感觸一句　
淚眼已吹乾 無力在回望
＊山不再崎嶇　但背影伴你疲累相對
沙不怕風吹　在某天定會凝聚
若我可再留下來
逼不得已唱下去　的歌裡
還有多少心碎　
可否不要往後再倒退 讓我不唏噓一句　
白髮已凔桑 無夢再期望
重唱　＊
白髮已凔桑　無夢再期望
重唱　＊,＊

http://www.comp.nus.edu.sg/~nghoongk/lyrics/singer4-1.html

靜山疾風

昨天尾市大調整賺得眾人猶豫，連自己都企定，錯失賺大錢機會。破底當天低處未見低，事后孔明有什么用。反而昨天理智環境連調整回靚位都就，但執行力、速度及決心要加磨練。

回看上文斷估如能加大調節比例，中間只要回補於 26,000 及 23,000 位已甚可觀，忍著不做事可難過什么都不做。以後一定要記著: 在高低大位確定時要疾如風，系中間要靜如山。

風險胃口

投資如為劍，那麼風險控制便是盾。四叔李生基金已上岸，清曬都系有錢過你我，零舍瀟酒。設想四個情形﹕寡婦、退休人仕、專業從業員及普通打工仔。

寡婦及退休人仕類似，已失去日常收入，要靠利息或使用本金生活。其投資最大目的在於長期保持本金之購買力及不被侵蝕，而且本身亦沒有能力作出明智的投資決定。其取向應為被動地持有投資級藍籌、債券及現金組合，如若投機熾熱時將大部份資本作投機擴大，不啻為一豪賭，嬴了作用不大，輸了卻是災難性。反之若只做現金定期，必然長期給通脹侵蝕，有用罄本金之憂。

專業人仕或小型企業擁有者富於收入及業務知識，但亦對自我之投資能力有過份信心。通常起始投資於籃籌，繼而二三線，再而細價股衍生，病態股民多屬於此類。資產方面亦傾向於按揭買下多層物業投資以作收租之用，負資產過度按揭不用多說了。此等人仕最大資產其實為其專業及公司，為其現金流提供堅實基礎，如若為投機氣氛或高負債影響則失其本，亦可能會斷流。如能盡用現金流長期投資藍籌、適度投資樓宇及作小量控制之內投機，短期雖則有上落，長期則一定有向上之勢。

打工仔類似於專業人仕但收入較少，有問題的都走向極端，一邊只是保本保險定期，另一邊則是窩輪孖展期指。打工仔最大風險莫過於長期失業及沒有積累足夠資本退休。第一點不是本文討論範圍，第二點則不離三通病﹕1. 起始及繼后儲蓄不足; 2. 過份保守以致跑輸通脹及 3. 大注投機致喪失本金。

第二三項跟退休人仕不遠，其投資選擇亦應類似﹔但因屬於累積階段，其現金及債券部份應減至能接受最低為止。對於第三點近排市況死了多少人不用說了。如儲錢第一步都做不到，還說甚么，后生力儲好過想到才儲。

斷估‧二

想不到上文提到的 21,500 點果然昨天去到，今天大頭捶高過昨天波幅於 24,090，中期調整完成，此底部為昨天收市 21758，調整於歷史高位 31,638。

照劇情發展反彈至少 1/3 波幅，即起碼至 25,051 點，重有水位可食，可於眾人猶豫中食之，首選應還是地產股或中銀﹔可稍等看能否穿中位 26,700，穿了即代表進入波幅市，反而可持貨﹔如第二次回調 25,051 點或根本二週內都上不到，為安全計要清貨五成以下直至安心為止。

同期因預期再減息及反彈道指應能反彈於 12,800，跟著破上破落對港股影響重大，如能上破 13,200 則大吉，碰了 12,800 無力再向下就要再清至少一半貨，保全子彈最緊要。

http://philipleung168.blogspot.com/2007/11/blog-post_05.html

殺馬

今天代朋友止蝕，想起一個故事。

作者父親(比爾)有一休假農場，假日休息時會作些農牧。修理機車不懂，會找鄰居添幫忙。屠宰牲畜時亦叫添動手。有一日比爾遇上意外，無恙但坐騎斷腿要運回馬房。比爾喚添過來幫手解決此馬，添望著比說﹕甚么都可代你幫忙，殺她是你的責任﹔她是你的伙伴，一同渡過苦甜，她的痛苦應獲得尊重，只有你才應殺她。比爾坐回椅子，過了半點鐘，拿起鎗走向馬房。事后蒼白著臉返回酒間，余晚只默默呷飲威士忌。

故事本指裁員安排，止蝕亦類似。

因應‧三

今天再摔千三點，被迫寫續編。

早上有好友買中資股及另一早月已買，下午即變蟹，現在飛沙走石，博反彈是高難度挑戰，勸喻至少莫溝淡，逢反彈應輸少當贏趕快走人，保本為第一要務，蝕入骨就無得走，我被玩緊幾隻。

杜指萬二觸手可及幾年未到，恆指明應能開始反彈高於 23,500，雖則氣氛必甚可怖及可能穿一穿‧收市前三十分鐘才是真章。二週內反彈目標 24,800 稍低於最近兩反彈高點，重貨應減輕持倉，這可能是以后高點﹔如破二萬六，可開始玩 range trade 囉。

如 23,500 穿，最差情況能下跌 10% (21,000) 及在 23,500 以下超過三天，之后九成九反彈回 23,500，此處不用想一定要清少於五成貨，視乎你信心。

平時不會叫人玩輪，但 Call 輪食糊機會頗大，只差買在線上或線下，橫豎十日內必了結，資金成本低得多，細細注不會綁死。

塗鴉

曾在校圖書館裹寫下兩句嘮騷，奕日竟有鼓勵寫在旁，我想寫博的心情亦如是。

湯漢絲在荒島要跟排球談天訴苦，住城的人可能連這個都忘記。念書時寫文論物交功課，何來談情。情不只男女之間，飲食日常皆觸情。香江只理性抓錢，已忘情為何物，怪不得卡拉OK成行成市。普通人執筆雖白字連篇，亦不失為個人之離騷。

錢這題材，是怨執所在，亦為極佳修練所。觀自身矛盾，心情起伏，如上天觀之蟻民。境界觸手可及，卻永抓不住，就好像跑著趕彩虹一樣。立定時，或許看得更清更美，有些東西可能只有心能體會。

遠人聽到一言一句，能兩心互照，不只是奇蹟亦為人最大追求之一，雖則很多人已忘記了。

因應‧二

昨天才講投資，今日就講市勢避險，真有點神經分裂，果然只有精神病或藝術家才能於股市生存。

不等二萬四下先清一成貨，第一次持貨剛低過四成。看圖美日兩市已大破 250 天線多日，此后應只有反彈及持續尋底，美歐為港股市大戶，大本營撲水會落雨收傘，第一把當然是新興市場。反應緩慢，但不做決定是更大風險，跟住爆煲機會太大，減低輸回太多風險為首務。美市 12,000 及香江此時應有支持及反彈，短期可細注投機，筆者則會等反彈尾逐步減持至三成至二成半 為止。 如不破邊，可番兜追上 range trade。

有些投資者會懷疑失業率創新低樓價升梗為何要走。記著股市一定走在經濟先，港美股市走勢基本一樣，說今次不同對自己荷包太危。本地樓市炒負利率，金油價已作示範經濟收縮，見好要收，起碼不要加大負擔。

本人雖則抹油，但走的都是虛浮、不明暸及已賺夠的。但對長期投資仍信心十足，只暫避鋒頭，希冀低位買多些。以我對人性了解如不留一些倉底，都頗難說服再次足夠程度入市囉。

價值投資

近連各股市迭創半年新低，有網友問何為價值投資及價值的難以把握，彷彿遭重擊。

雖則每周有技術貼士，但設想或至少希冀自己正進行著價值投資。參詳各家我會定義投資為﹕於安全邊際下，通過一個理性架構，決定長期持有或轉變標的以作資本增長及保存之行動。價值於其說是一個數字，不如說其為理性架構 (如 Discounted Cash Flow Model 或 簡單如派息率) 及所要求保障之引伸範圍。

例如一投資者以派息率為美國十年期債券五成安全邊際為鵠的，現審視匯豐現息率 5.47% 及價 119元，十年息率假定為 3.5%，那麼 124元以下匯豐於他已值投資。他跟著會問今明兩年派息到底增加或減少多少﹔財務及生意上是否穩健支持以上論斷﹔到底應分配多少金錢投資此以達致總體目的及於可接受風險程度。投資亦應有退場機制，例如股價升至殖利率跌至十年率的 2/3 或年現金流為負值等。

有的選 PEG，有的選 P/B，雞尾酒甚么都無所謂，最緊要有水位及知道為何入，怎樣出，最差情形都翻得身。

因應

果然大位未到 (24,200 及 23,400)，全城盡換睇淡地圖﹔是跌市尾或另一深淵開頭，很快揭曉。理性上頗有得著，感性上當然不想看報表了。

專就港市技術而論，就算怎穿 23,400 點都會有一有力反彈或后抽，好的則是續反彈進入上落市，差的便是吻別 250 線尋底去，即進入一浪低於一浪。如散戶滿手貨，橫豎蝕多幾巴仙點都要睇下底牌。但如果恆指兩次掃過二萬三中要清貨，低過二萬三中三天以上或五巴仙以上更要清貨，頂多升回補番蝕佣金，留下有信心 1/4 貨死過問題應不大。

如有三至五成現金已有足夠防守性，可參照以上條件可酌量減持股票增加現金，如果對持股有信心遇熊市不動也不錯，反之即現金儲備的牛市，相對能買到更多價值及收入。

朋友常問為何不清倉，我說於我最大之風險在於不在場大於帳面輸錢，正如保險公司不會因一年賠錢就收檔，留得青山在嗎。

Citigroup 2

2008-01-15 HKT 20:19 美 國 最 大 的 銀 行 花 旗 集 團 宣 布 ， 上 季 虧 損 98.3 億 美 元 ， 是 集 團 首 次 錄 得 虧 損 。 集 團 又 公 布 ， 要 為 次 按 抵 押 貸 款 減 值 181 億 美 元 。 花 旗 又 宣 布 ， 通 過 私 人 配 售 可 轉 換 優 先 股 集 資 125 億 美 元 ， 並 公 開 發 售 可 轉 換 優 先 股 集 資 約 20 億 美 元 。 集 團 表 示 將 繼 續 出 售 非 核 心 資 產 。 而 花 旗 最 大 個 人 股 東 ， 沙 特 王 子 阿 爾 瓦 德 表 示 ，會 認 購 股 份 ， 強 調 這 是 代 表 對 銀 行的 長 期 盈 利 有 信 心 ， 但 他 說 ， 在 花 旗 的 持 股 比 例將 仍 然 低 於 4.9% 的 上 限 。

似乎撥備多過預期之兩季各百一十億，可能置之死地，亦可能有后著，且看下回分解。

http://philipleung168.blogspot.com/2007/11/c.html

集結號

看了電影集結號，可能預期太高，理性上反而玩玩猜迷。

劉團長下了死棋留活給團走路，一定不只一次，雖則必須，但其巍巍烈士陵墓卻對比於整山頭的無名木牌，死后還有梁仕衛為其辯護，毛像一閃於營內，寓意在矣。九一一紀念碑只是一連串名字，中國人很多是沒有名字的。

集結號客觀上未有響起，排長死前說聽到只為救活隊友。大隊已離，又有隊友說聽到了做籍口，留或不留決之在己。執著與否不在外力，在心之真體現及肯定，就算做一隻棋亦如是。天地不仁，何須求其許，自許已可同天地。

相對另一作天下無賊，夫婦兩賊一念為仁即為仁，亦不需外間之肯定。

大細

三角旗形一路行來短期要來了局，32,000, 28,500 及 27,500 壓著，25,800, 26,000 及 26,500 托住。今日有滾木之勢，連港交所 (388) 都下破二百領先，花旗又傳大撇賬，造淡誠意十足。

杜指及恆指距大位只差十巴仙以內，大穿反而清晰，反彈轉趨向不是必然，預住蝕都幾難玩。反而感到另一反高潮正蘊釀，亦可能是痴人說夢。

德

國內時興品三國，解論語莊子，連山海經都有通俗版，唯物唯了快六十年，又搬回祖宗神主牌。

胡總攫取人心，彷彿行歷代仁政，只差未叫黨員內觀修身齊家。外邊滔滔物欲紛爭，靠法論斷不是辨法，要從根本做起。列馬賽先生念口黃，日用倫常愚夫婦都會，怕且過多幾年要封禪祭天。

西人外務邏輯最終要落實於第一因，國人傳統內觀於心此感為人道，為天道之表現。道之理歷歷可數可驗，道之體道之本則窕然茫兮。人為天地之靈，必為客觀道理之所攝伏，反之無人則道理無所顯明。客觀道理不容否決，但主觀道理卻可選擇。正如空屋一個水電不可亂排，內里功能裝修志趣就看主人趨向了，無所謂絕對。

內線

腳踏風神轉，
拳排隨勢雲﹔
三四心九竅，
浪起岩自在。

匯豐

獅王變貓王，眾人最怕派息五厘變三厘，減息更蝕價，先沽為敬。雖則新管理層庸碌，還未至如莫財，現金流不變，不用賣家產，歷史上從未減派息，減息只是沽空借口，年結近磅，怎砌都不會負增長。蘊藏反彈力不容忽視，十年難得一見 Call 匯豐之機會。

中長線獅王仍不能擺脫其他國際銀行糾纏，還是要擔凳仔，等雙底囉。

國富

十七世紀西班牙將美州印加帝國搜括來黃金運回，以為發達但最后只導致數十年高通脹。羅傑斯說中國經濟最失策是沒有開放兌換人民幣，搞致有入無出。外人就算做定期，最終必拆借至樓股吹漲泡沫，反過來高息高匯吸引更多資金，遲早爆次勁，雖則此煙花必甚璀璨。

溫總按著電及油價，跟七十年代尼克遜價格管制何其相似，其后為狂飆通脹及高息，今次死應不在宏調而系最后高息抽升，最穩陣應只剩人民幣定期了。其間浪費了的社會資源及過份污染還未計算。

一國富貧應在於其生產及服務之所出，開放兌換人幣似未成熟，盡快有秩序放水消費投資才正路。